源：中信證券研究

作者：陳聰 張全國

2月20日證監會宣佈啓動不動產私募投資基金試點，證監會將指導基金業協會在私募股權投資基金框架下，新設“不動產私募投資基金”類別，並採取差異化的監管措施，以支持不動產市場平穩健康發展。

不動產資產業態覆蓋面廣，鼓勵投資者廣泛參與

通知明確不動產私募投資基金的投資範圍包括特定居住用房（含存量商品住宅、保障性住房、市場化租賃住房）、商業經營用房、基礎設施項目等，幾乎涵蓋了所有房地產類資產，並不只侷限於個別“政策紅利型資產”；通知要求試點基金產品投資者首輪實繳出資不得低於1000萬元人民幣，且以機構投資者爲主，自然人投資者合計出資金額不得超過實繳金額的20%。

試點基金在符合一定前提下可以擴募，並鼓勵境外投資者以QFLP方式投資不動產私募投資基金。我們認爲本次試點將大部分不動產業態一次性納入，充分體現了監管機構盤活存量資產、滿足合理融資需求的態度。

差異化安排預計將進一步健全資本市場資金配置功能，對優質房企發展形成實質性助力

本次試點方案充分考慮了不動產私募投資基金規模較大、期限較長且基金底層投資項目通常需要較大額度資金補充等特點，明確符合條件的基金在爲被投企業提供借款或擔保時將在現行規定的股債比限制方面進行差異化安排，以適應不動產私募投資基金的投資策略。

我們相信，私募基金大規模、規範化地參與房地產行業投資將大幅優化我國不動產資產定價體系，有效緩解行業部分企業的融資困境，降低企業資金成本，對具備資產運營管理能力、手握優質存量資產的房企發展帶來實質性助力。

中長期而言，公募REITs市場底層資產範圍也有望向房地產類進一步擴大

當前公募REITs市場底層資產主要集中於基礎設施領域，2022年12月8日證監會副主席李超表示將“加快打造REITs市場的保障性租賃住房板塊，研究推動試點範圍擴展到市場化的長租房及商業不動產領域”，標誌着我國公募REITs市場有望迎來新一輪底層資產類型增加與規模擴容。

中期而言，我們認爲不動產私募投資基金將與我國公募REITs市場相互促進，共同發展，補足我國不動產領域“投融管退”良性循環中的關鍵短板。

房地產定義的現代化，持續利好具備核心資產和運營能力的企業

房地產開發並不是一個成長性行業，但房地產業不止於房地產開發。房地產是指不動產的營建，運營，管理，服務和相關交易的一系列內容。隨着房地產定義的現代化，房地產企業的發展空間也顯現出來。企業一旦持有具備穩定現金流入的不動產，則其存量資源可能會被加快盤活。具備資產運營管理能力的企業，也將受益於這一持續的改革。

風險因素

不動產私募投資基金試點仍需要時間，當前也具備一定的門檻，需要循序漸進，短期不宜高估其對房地產開發投資資金來源的影響。不動產私募投資基金和REITs的主體存在差異，即REITs的運營主體要求爲公募基金，未來兩個產品可能存在對接上的挑戰。

政策持續銷售復甦，積極看待地產板塊投資價值

我們認爲，行業不僅有週期性復甦，更有趨勢性變化。企業內卷拿地結束了，信用債市場的篩選企業的標準更加理性了，需求側政策的區域差異擴大了，核心城市的房價基本穩定可以和全國範圍房地產產業鏈的持續復甦並存。